对结构化发债“毒瘤”下手 中国交易商协会暂停民企精功集团发债资格两年

中国银行间市场交易商协会周三公告称，对精功集团有限公司予以公开谴责、暂停其非金融企业债务融资工具相关业务两年，并对精功集团法定代表人、总裁金良顺予以严重警告，认定为非金融企业债务融资工具市场不适当人选两年。而做出处罚的原因，则正是市场诟病已久的“结构化发债”。

交易商协会公告称，精功集团作为债务融资工具发行人，在“18精功SCP003”和“18精功SCP004”发行过程中，通过相关资产管理计划，以在发行环节直接申购或承诺上市后购回的方式，主导了两只债务融资工具的发行，破坏了市场秩序。

公告中“发行过程中，通过相关资产管理计划，以在发行环节直接申购或承诺上市后购回的方式”的描述，在中国债市有个本地化的名词——结构化发债。

其大概操作模式大致为：A企业要发行18亿元的债券，怕不好销售，则自己掏出了8亿元，找来过桥方C融资10亿元，共同成立一只总规模18亿元的结构化资管产品，A企业认购产品的劣后部分，再全额定向投资A公司发行的18亿元债券。资管产品的管理方是B公司，可以是证券、基金、信托等。

债券发行成功后，B公司将其持有的资管计划作为质押物，18亿元债券质押获得10亿元资金，偿还最初的过桥方C资金。最终，尽管明面上A企业发行了18亿元债券，实际获得的资金仅为10亿元。

“结构化发债”多见于资质较弱，在市场上难以正常发债的主体，其中AA评级的城投公司较多，也有部分民企、弱资质国企也参与其中。这些债券的发行，往往一二级市场利率差距很大，严重扭曲正常市场定价；同时，该交易链条较长且处于灰色地带，参与方多出于信任而参与其中，难以白纸黑字明确各方权责，因此在流动性收紧导致债券持有方不得不低价强抛债券，其损失通常由发行人承担，引发纠纷。

去年6月，城投公司“射阳县沿海投资有限公司”就曾致函新华基金，要求新华基金的“东升2号”资产管理计划，不得低价变卖持有的“18射阳02”；由于发行人绝少干涉债券的二级市场交易，因此也被市场认定为，射阳城投该债券为结构化发债。

严重扭曲市场定价干扰市场价格发现，加上容易在市场波动时引发风险，因此“结构化发债”也被部分市场人士称作债市“毒瘤”。不过，由于这种操作能让难以正常发债的弱信用主体获得一定程度融资，缓解违约风险，因此，尽管中国金融监管部门早在去年包商银行被接管事件后即已关注到这一现象，但此后并未明确采取行动。

交易商协会今日同步分布《关于进一步加强债务融资工具发行业务规范有关事项的通知》，严禁发行人“自融”，“不得直接认购，或者实际由发行人出资，但通过关联机构、资管产品等方式间接认购自己发行的债务融资工具”。其表述，亦剑指“结构化发债”。

精功集团是一家浙江省民营企业，旗下拥有精功钢构(600496-CN)、精功科技(002006-CN)、会稽山(601579-CN)三家上市公司。巅峰时期三家上市公司总市值超过500亿元人民币，但目前仅剩下约180亿元。