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粤开策略:市场风格或趋于均衡 关注顺周期+科技双主线

时间:2020-09-26 08:51:24来源:粤开崇利论市

近期A股风格变动情况

消费、成长表现优于周期股的风格有所改变。今年前7个月,A股消费和科技成长股涨幅居前,能源、金融、房地产等周期类板块表现偏弱。8月以来,A股行情走势震荡,部分前期热门的高估值行业(农林牧渔、食品饮料、医药等)抱团松动有所回调,而低估值周期类行业,如金融、建筑等低估值行业表现相对活跃。

可选消费开始跑赢必选消费。近一个月(8/25-9/24),周期板块涨跌幅-0.4%相对抗跌,成长风格下跌4.6%,消费风格下跌2.8%。从今年年初至9月24日的收益来看,周期风格涨跌幅由7月初的-7.16%回升至8.50%、消费风格涨幅由9月初的45.68%回落至34.31%。

市场风格或趋向于均衡

近十年A股共有三次价值蓝筹与成长之间的风格切换。(1)2012年5月起,由沪深300向创业板指切换;(2)2015年6月起,创业板指向沪深300切换;(3)2019年2月起,沪深300向创业板切换。期间还有较短时间的板块阶段性占优,如2014/11-2014/12科技股主导期间,券商股的爆发引领2015年牛市;2018/2-2018/4,在沪深300占优的行情中,1月份创业板业绩预告披露充分消化暴雷预期,创业板阶段性估值修复。风格切换的因素主要考虑估值、景气周期、资金面三个角度,通过分析,我们认为当前的市场风格可能正在朝相对均衡的方向转变。

(一)估值差异:风格切换的必要非充分条件。回顾 A 股风格切换的历史,背后主要是景气周期的切换,估值分化仅为必要条件。如2013-2015年成长股显著占优,随着2016年下半年开启供给侧改革,名义经济增速回升,从而带动蓝筹公司盈利能力显著提高,市场风格亦随之转向周期。其中2014年下半年,金融板块阶段性占优,主要是由于 “一带一路”的政策催化下,市场对传统行业的产能输出预期发生了转变。

估值极端分化可能会有市场修复,但预计较为温和。过去一年多以来,A股成长与周期板块间走势和估值高度分化。估值收敛一般有两种途径:一是通过业绩逐渐消化估值,二是通过价格调整快速收敛。随着未来经济的继续修复,周期性行业有温和提估值的空间。

(二)基本面:各行业均存在复苏空间。景气周期作为市场风格的根本驱动力,也是支撑近期风格变动的因素之一。经济指标显示8月经济回升,经济逻辑的边际变化由疫情后超跌反弹转变为库存周期回升,周期板块相对成长板块具备业绩比较优势。综合来看,周期性行业已基本恢复至疫情前水平,而消费、服务业后续仍有修复空间。国内经济下一阶段的修复斜率或将更多取决于制造业投资和消费。

中期科技行业仍在上行周期中,新基建和智能电动汽车板块有望贡献业绩新增量。在经济复苏的大逻辑下,叠加科技板块的表现,市场可能不会是单纯的低估值和周期占优风格,而是呈现混合、轮动的均衡格局。

(三)流动性担忧影响短期风险偏好,长期系统性风险较小。增量资金的边际变化是风格形成的直接原因。前期微观资金面流动性减弱,包括:(1)北上资金近两月由净流入转为净流出,分行业来看外资增大银行、地产等低估值板块布局,大幅减仓食品饮料板块;(2)基金发行量边际减少,资金面的边际变化直接导致消费、科技板块的震荡回调。

今年4月以来利率有所升高,但货币政策并未明显收紧。10年期国债到期收益率由4月的2.52%回升至目前的3.01%,如果未来资金端收紧,对权益市场的流动性也将产生影响,根据DCF模型理论,成长风格将弱于价值,可能导致市场风格切向防御型板块。但基于全球经济环境及国内经济活动还在复苏阶段,国内的货币环境相对宽松将是大概率事件,因资金端收紧而导致的风格整体切换至周期可能性不大。

长期来看,待市场短期风险释放后有望带动增量资金入场。第一,在中美利差以及人民币升值的背景下,待外围不确定性逐步落地,外资将恢复对绩优龙头的持续增配;第二,中报季后公募资金调仓仍将继续,基本面是决策基准之一;第三,创业板低价股炒作降温后,游资和个人投资者重归价值投资,社会财富配置重心有望向金融资产转移。目前市场整体并未过热,且国内信用环境和外围扰动暂未影响经济复苏预期,长期来看尚未构成系统性风险。

配置方向:均衡配置顺周期与科技双主线

短期A股仍在风险释放中,投资宜保持谨慎。(1)国内“双节”临近,季末叠加商业银行长假的资金备付需求,资金面或出现季节性紧张,另外大型科技公司IPO融资也将影响市场风险偏好;(2)外部环境方面,在诸多扰动之下,外资避险情绪升温,短期可能较难主动大幅流入。

风格上,科技投资主线和板块的轮涨并不矛盾,市场风格或相对均衡。当前经济复苏引领板块轮涨,中长期主线仍围绕以产业结构升级为核心的科技板块,可以重点关注以下方向:

(1)顺周期板块,把握补库存、经济复苏主线。从经济复苏角度出发,可关注水泥、航空板块,以及当前处于库存周期底部区域的中游原材料、工业品等。大消费板块如食品饮料、白酒、医药是A股的核心资产,具备真正的品牌价值与增长能力,经过前期估值持续消化,可以适度逢低布局。

(2)大金融板块,重点关注券商、金融科技、保险。受益于经济持续复苏叠加我国资本市场深化改革的持续推进,券商行业具备政策与盈利的双重催化,优先关注综合实力出众的头部券商和差异化特色鲜明的中小型券商,创新型业务的展开需要配套设施的完善,金融科技迎来发展机遇。车险综合改革及配套规定均已落地,短期影响相对有限,依旧看好资产端与负债端合力推动保险行业的估值修复。

(3)科技板块值得中长期关注,待外部扰动平息后等待机会。重点关注调整已基本到位的科技龙头、“十四五”受益标的、Q3业绩向好的军工、光伏、新能源车、消费电子、工程机械、汽车零配件、生产线设备等。

风险提示:经济超预期下行;外围环境走弱;科技发展不及预期

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