央行护航年底资金面 明年难加息

央行昨日开展9500亿元中期借贷便利(MLF)操作(含对12月7日和16日两次MLF到期的续做)和100亿元逆回购操作，充分满足了金融机构需求。由于本月共有6000亿MLF到期，因此，本月的超额续作共净投放MLF3500亿元。央行本月超额续作MLF主要有三方面原因，均凸显出“金融机构需求”：一是自8月以来，为缓解银行因压降结构性存款造成的负债端压力，央行连续数月超额续作MLF，本月超额续作也在市场预期之内。二是临近年底，金融机构资金需求量一贯较大，央行每逢年底都会加大流动性供给“护航”市场资金面。

三是受压降机构性存款、政府债券集中发行等多因素推动，7月以来1年期同业存单利率便开始明显上行，当前市场的中期利率与1年期MLF利率之间的利差依然较大，央行加大MLF供给，也意在推动市场中期利率下降，降低银行负债端中长期资金成本压力。

在经历了四五月份市场对货币政策收紧的担忧后，随着下半年来央行边际加大流动性投放，市场对于货币政策转向的担忧大为缓和。目前对于来年的货币政策基调，市场基本形成较为一致的预期，即认为货币政策回归正常化，不会再明显放松，但也不会再收紧。

“在政策退出的‘变’与‘不变’上，未来政策利率和银行间狭义流动性维持不变，政策退出更多将落脚在广义流动性收缩和信贷增速回落上。”中信证券固定收益研究团队称，一方面，10月开始，央行流动性投放逐渐增加，公开市场逆回购操作和MLF操作都有超预期放量，保持狭义流动性充裕，DR007在11月30日之后始终保持在2.2%以下水平，1年期同业存单利率也延续回落态势。另一方面，信贷增速和社融增速见顶回落，11月社融存量增速较前值小幅回落，年内出现首次下降，广义流动性偏弱。

方正证券首席经济学家颜色也认为，未来货币政策会逐步回归正常化，不会急于转向。在流动性分层、信用利差走阔的背景下，央行或将更加关注长端利率。从现在到明年年初，在年末效应的作用下，货币政策将保持流动性合理充裕与利率稳定。另外，在全球疫情、国际关系不确定性增强，全球货币政策宽松，国债收益率持续走高的背景下，货币政策不宜急剧转向。

此外，对于有观点猜测明年可能会加息，不少分析人士认为概率较低。光大证券首席固定收益分析师张旭表示，MLF利率是央行政策利率，其具有趋势性的特征，不易在短期内快速变动运行方向。如果在前期MLF利率下调的基础上，近期急于将其上调，待经济同比数据回落后又重新下调，则可能扰乱市场主体对于政策的预期，因此央行选择该策略的概率很低。而且，MLF利率的上调会给LPR以及贷款实际利率形成“涨价”压力，这与金融机构合理让利、降低企业融资成本的大方向略有不同。

颜色表示，贸然加息或将导致十年期国债收益率上行至3.5%或更高，推动长端利率整体上行，使融资成本上升，或将最终致使投资与消费的减少。另一方面，中美利差的进一步扩大也将对外汇和出口造成影响。因此还应慎言加息，相机抉择，货币政策或将从明年一季度末开始进行流动性和信用调整。